截至1月22日米升网，大部分公募基金2025年四季报已悉数披露。“AI+”主导的科技资产，带来了比以往更显著的结构行情。
在这一背景下，少部分基金在跑出优异业绩。但从券商中国记者梳理来看，对AI科技行情的复盘或反思、质疑或坚定，却在绝大部分基金经理的“季报作文”里占据了主要篇幅。
券商中国记者还发现，季报里对AI的精彩分析，并不是标准式的“行话”，而是一些基金经理思辨式的反思和思考。这些文字，把基金经理还原成了一个“活生生”的人，他们不掩错失行情后的困顿，也呼喊出了他们“终不悔”的真诚与坚守。这样鲜活的季报分析，构成了基金经理与基民真正意义上的有效沟通。
科技进步的宏大叙事与泡沫
银华基金的焦巍，是一位证券从业超过25年的老将，以白酒消费投资为市场所知。他管理的银华富裕主题混合A，四季度内份额净值增长率为6.17%，业绩比较基准收益率为-0.08%。2025年四季度，银华富裕主题混合的重仓股以金融、家电为主，中国银行和南京银行为新进重仓股。
他在四季报中直言，其管理的基金与科技“牛市”失之交臂。焦巍对AI的理解，具有显著的宏大叙事和泡沫色彩的特征。他认为，AI和蒸汽时代、电力时代、互联网和移动互联时代一样，是人类向科技发展中的重要一步。对应的每一个时期，都产生了相应的宏大叙事和泡沫。
在这一过程中，需求被放大，技术路径被简化，行业竞争格局被忽视，最终胜出的是具有“幸存者偏差的”少数科技巨头。短期内的价格共振和资金追逐，对应的是景气度投资。但他的投资框架，却是从供给侧看待这些新兴事物，更多考虑的是产能过剩、竞争壁垒，从而错失了需求爆发机会。但另一方面米升网，也避免了成为发展代价本身。
景顺长城的杨锐文，在四季报里删减基金策略容量等重复性内容，对四季度科技行情进行了更为聚焦的表述。景顺长城创新成长混合四季度份额净值增长率为-8.24%，业绩比较基准收益率为-0.68%。他直言，基金依旧表现一般，2025年以来的超额收益进一步被削弱。在市场情绪高涨结构性行情极致演绎的阶段，他的步伐可能显得谨慎。这源于对投资本质的坚守：选择与真正具备长期生命力的企业为伍。
“投资是一场与价值共创的长跑，我们决心做有价值的坚持。”杨锐文认为，基金去年下半年的表现值得深入反思。下半年以来，AI算力板块行情远超预期，他过度聚焦于个股阿尔法，在强劲的贝塔冲击下，持仓个股的阿尔法未能充分展现，反而遭遇资金分流。景顺长城创新成长混合四季度的前十大重仓股，分别为睿创微纳、九号公司、平安好医生、三棵树、爱旭股份、帝尔激光、奕瑞科技、三一重能、广钢气体、思特威。
科技和消费不是对立面
进一步看，一些基金经理之所以对AI科技行情有着不一样的分析视角。是因为他们把AI看成更大结构行情的一部分，或者是整个宏观经济的驱动力之一。顺着这个趋势，他们在四季度中看到了更为广泛的市场变化。
首先是中国经济动能转型视角下的AI科技变化。焦巍表示，中国经济处在最关键的转型时期，政策明确选择了以先进制造和国家主导的战略创新为主的模式并加以全力支持。他说道，生产先于消费，过去简单的消费刺激不可持续。战略重心优先解决“卡脖子”问题，跨越中等收入陷阱、实现共同富裕、应对人口老龄化、确保经济安全、解决债务问题等方面，都被寄望于新质生产力的发展。
在这一视角下，基金经理还看到了内需与科技发展之间的关系。易方达基金的张坤在四季报里写到米升网，强大的需求和盈利能力能够虹吸全球的资源、人才和资本为创新服务。他以GPT和Gemini举例说道，其C端每年200美金左右的订阅费，构成了企业现阶段重要的收入来源之一。在“AI泡沫论”争议的今天，这些实打实的订阅收入，对模型企业融资和持续投入的信心起到了重要作用。
他称，他管理的基金投资的一家国内企业，也拥有国内领先的基础模型能力，如果有更加强劲的消费环境，订阅收入和模型能力投入就能实现更好的互动，有助于未来追近全球领先的模型水平。截至四季度末，张坤管理的易方达蓝筹精选混十大重仓股分别为腾讯控股、贵州茅台、五粮液、阿里巴巴—W、山西汾酒、泸州老窖、百盛中国、中国海洋石油、京东健康、分众传媒。
在AI科技创新之下，内需提升还会带来消费机会。鹏华基金权益投资二部副总监陈金伟在鹏华优质治理混合四季报里直言，科技和消费从来不是对立面，而是互相促进，消费是科技进步最大的受益者。但他指出，消费机会可能不等于肌肉记忆下上一轮的消费明星股，对传统投资带动的以白酒和部分高端消费为代表的上一轮明星消费股不抱乐观期待。看好的是收入再分配直接驱动的消费，沿二线及以下城市的消费升级、年轻人的消费、老年人的消费、新中产的消费寻找线索。
布局泛AI产业链盈利兑现机会
在前述多层次分析基础上，基金经理进一步对AI科技成长后续的行情演变，做出了细致预判。永赢锐见进取的基金经理李文宾称，从全球范围内来看，人民币资产依然处于稀缺的状态。尤其是在科技创新领域，我们并不是简单地复制美国科技产业走过的路，而多是另辟蹊径。我国科技产业往往可以以更低的成本和更高的效率实现弯道超车甚至引领全球。
“从资产端看，本轮市场的主线科技和周期的核心龙头股的估值已经不算便宜，但是比茅资产、新能源高点时期的估值比有很大的距离、产业逻辑没有破，也不用太悲观。”鹏华基金权益投资一部副总监胡颖表示，2026年从估值驱动转向到盈利驱动可能是市场的主要上涨动力。在此基础上，组合重点关注泛AI产业链盈利的兑现和反内卷对周期制造行业的盈利改善弹性。
在更聚焦的行业视角，诺安积极回报的基金经理刘慧影，在四季报里为投资者梳理出AI应用行业的两大投资机会：
一是对现有流量生态的重构。她分析道，互联网时代以前运营商掌握流量入口，互联网普及之后入口转移至互联网平台，运营商逐渐“管道化”。进入AI时代，流量入口正进一步向AI迁移，且随着AI手机等终端的兴起，硬件的入口属性显著强于软件，这预示着底层流量的分配逻辑正在发生深刻变革，这将成为一次重塑流量逻辑的投资机会，过程中新老科技龙头的博弈不可避免，预计未来两到三年将是关键演进阶段，行业格局值得密切关注。
二是AI原生需求，本质是围绕“全要素生产力”的提升展开的系统性创新。其中可以细分为两类：一类是在虚拟世界中提升全要素生产力，典型的如已经逐步成熟的AI编程与文生视频，用于广告、游戏、直播等；一类是现实世界的AI应用和机器人等终端的深度融合。机器人作为AI应用的重要载体，其与AI系统的结合，将对全要素生产力有极大促进。例如，在科学研究与制造业等领域，人机协同正推动关键行业的范式变革与效率飞跃，但这部分的落地需要一定时间。
AI赋能下的新兴消费方面，永赢港股通品质生活慧选混合的基金经理蒋卫华表示，随着AI的持续推进，大模型已经能明显地提升广告投放的效率，带来互联网平台广告效率提升，优质的互联网平台迎来业绩加速期。潮玩、国产化妆品的龙头均处于品类快速增长周期，相关公司的成长动能充足，且估值较为合理，也是我们组合重点关注的领域。
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